Kassaflöde: Del 2 - Branschskillnader och Nyans

Ett företag som uppvisar bättre kassaflöde än ett annat är i teorin alltid bättre, men i praktiken finns undantag

Veckans begrepp: ”Moat”. Även känt som vallgrav eller uthållig konkurrensfördel. Detta är ett företags kärnverksamhet – det som bedömer lönsamhet och avgör hur svårt det är för andra i branschen att försöka kopiera idén och göra samma sak.

Förbättrat kassaflöde är en bra sak, eftersom det innebär att mer pengar kommer in i företaget. Men….

Det är viktigt att förstå om ett företags förbättrade kassaflöde beror på försummad vallgrav. Isåfall har de kompromissat sin långsiktiga vinst för att uppnå bättre kortsiktiga resultat.

  • Exempel på försummad vallgrav: Coca Cola slutar göra reklam under flera år, och deras varumärke upphör att vara top-of-mind hos konsumenter. Vilket skulle leda till att de dricker vatten eller en annan dryck, istället för just Coca Cola, nästa gång de går in i en butik och är törstiga.
  • Andra vanliga exempel av försummad vallgrav inkluderar sänkt produktkvalitet (produktföretag som tillfälligt slopar sin R&D budget) eller försämrad kundservice hos ett företag som säljer en tjänst.

För att märka om detta pågår, måste du förstå ett företags affärsmodell och vilka faktorer som bidrar till deras konkurensfördel. Det är olika för varje företag.

Veckans mindset: Kassaflöde skiljer sig mellan branscher.

Vissa företag lyckas få kunderna att betala i förväg och levererar tjänsten i efterhand. Detta leder till bättre kassaflöde. Allt annat lika (för två företag i samma bransch), är detta en enorm fördel.

  • Detta är vanligt inom mjukvaruföretag (som Microsoft), eCommerce och SaaS.
  • Däremot är det ovanligt inom bygg- och fastigheter, filmbranschen, och B2B enterprise sales.

Två nyckeltal du kan använda för att undersöka detta är:

  • DSO – Days Sales Outstanding
  • DPO – Days Payables Outstanding

DSO mäter hur snabbt kunderna betalar sina fakturor. Om nyckeltalet ökar antyder det att kunderna har ont om pengar eller kanske inte prioriterar dig, eller kanske t.o.m. tycker att du skickar felaktiga fakturor.

DSO räknas ut som fordringar delat med kvartalets försäljning * antalet dagar i perioden. Mer än 90 dagar är sällan bra, men är individuellt från företag till företag. Det viktigaste är trenden. OBS att det är bra om DSO faller, men det finns alltså en risk att man pressar kunderna för hårt och får en motreaktion.

DPO är motsatsen: hur snabbt företaget tvingas betala sina leverantörer. Den ska vara på låg som möjligt utan att leverantörerna blir irriterade och byter.

Innebörden av detta är: om du har två företag i olika branscher kan teoretiskt båda vara lika bra långsiktiga investeringar, trots att den ena redovisar ett bättre kassaflöde.

Men, allt annat lika (samma bransch, samma nisch) har företaget med bättre kassaflöde en stor fördel (i ekonomisk stabilitet och bibehållande av sin vallgrav) och bör därför värderas högre. Så: Om det inte redan är högre värderat, ska du köpa det.

”Osäkerhetspremium”: I branscher där man måste ligga ute med stora summor pengar och det kan ta lång tid innan pengar kommer in (t.ex finansiera en stor film eller bygga ett casino), sätts ofta en stor premium på ”superentreprenörer” som tidigare lyckats med osannolika projekt. Som Elon Musk, Steve Wynn, Donald Trump, eller George Lucas.

Veckans tips: Tänk att du och en vän slår vad om vad tillväxten för ett företags försäljning nästa år blir, och närmaste prognos vinner.

Veckans bok: Valuation – av  Tom Copeland. Den kända McKinseyboken om värderingsmått, DCF-analys, och annat.

Veckans citat: “Det ser ofta billigt ut hela vägen ned (och dyrt hela vägen upp), så låt inte siffror i ett kalkylark lura dig att tro att det är sanningen som står där. Det är trots allt bara sannolika scenarier.” ~Mikael Syding

Detta citat gäller den psykologiska tendensen att ha övertro på en prognos, bara för att man gjort det själv. (Detta är specifikt riktat till analytiker och annat folk som jobbar med finansiella kalkyler.)

För ”vanligt folk” är det alltid bra att göra sin egen värdering och gå igenom siffrorna—för det leder till att man ställer nya frågor och hittar utgångspunkter som man annars skulle missat.

Men: Även om du gör allt rätt—gör djup research, tänker själv, gör din egen analys, osv—kan det ändå gå fel. För att:

På kort sikt är andras förväntningar & beteende ofta viktigare än den prognos du skapat.

Veckans svåra: Cash consuming vs cash producing companies.

Detta var Warren Buffetts stora lärdom från Berkshire Hathaway (cash consuming) och See’s Candies (cash producing).

  • Berkshire Hathaway (ett textilföretag) var en värdelös investering, för att: (1) det krävde mycket kapital uppbundet i fabriker för att tjäna pengar, och (2) verksamheten krävde stora återinvesteringar i nya dyra maskiner för att hänga med konkurrensen och inte förlora kunder.
  • See’s Candies (tillverkare av lyxchoklad) var däremot en superinvestering, för att: (1) de hade ett starkt varumärke med ovanlig kundlojalitet, vilket gjorde att de ej behövde lägga pengar på reklam, (2) låg produktionskostnad, höga priser, och därmed hög lönsamhet, och kanske viktigast; (3) företaget krävde inga återinvesteringar för att hålla sig levande, för det hade ingen större konkurrens. Detta ledde till att det avkastade kapital år efter år, som en passiv inkomstström.

Lärdomen är: Ett företag som konsekvent genererar positivt kassaflöde (hög lönsamhet med låg kostnad på eget kapital) bör övervärderas rejält, jämfört med ett som inte kan det.

Även om det senare företaget omsätter mer pengar och har större summa absoluta vinster, bör man sätta en premium på det första företaget. För det kommer avkasta mycket mer pengar över lång sikt, via ränta-på-ränta effekten.

Sen exakt hur stor den premiumen ska vara, är svårt att säga. Det kräver erfarenhet och branschkunnighet. Men regeln är: om du har 2 företag där allt annat är lika, utom att det ena företaget har mycket lägre kostnader, så är det värt att betala ganska mycket mer för det, eftersom det har lägre kapitalrisk (lär inte behöva återinvesteringar).

Det innebär att du inte behöver ha en lika stor säkerhetsmarginal när du köper det.

* * *

I riktiga världen är det så klart svårare, eftersom få företag är exakta substitut.

Fortsättning följer i nästa Finansbrev.

Då går vi igenom de 3 viktigaste sakerna att tänka på när du gör kassaflödesprognoser för kommande år.

Finanskursen 2019

Presenteras av Mikael Syding

*Lär dig beprövade metoder för att uppå Finansiell Frihet

*Grunderna av värdeinvestering och att hitta billiga företag

*Samla dina bästa idéer och gå igenom dem systematiskt