Finanskursen

Leading Edge Materials (LEMSE) är:

Ett råvaruföretag med tre verksamhetsområden enbart inriktade mot elmotorer och batterier, som tillsammans kan visa ett tydligt värde på ungefär 100kr per aktie inom några år, vilket kan jämföras med dagens cirka 5 kr/aktie:

• GRAFIT TILL BATTERIER Fyra grafitfyndigheter varav en är fullt tillståndsgiven och brytningsredo, Efter en särskild behandling ska grafiten säljas till batteritillverkare som t.ex. NorthVolt, Tesla eller någon annan av det 50-tal enorma batterifabriker som just ny byggs eller planeras i Europa. Grafitverksamheten kan vara värd 25-50 kr/aktie inom 3 år när gruvan opererar på full kapacitet och allt material säljs till batteritillverkare. En enda batterifabrik har behov av mer än hela LEMSEs brytningskapacitet. Kina står för 90-100% av hanteringen av batterianodgrafit idag, något som Europa och USA vill ändra så varje kontinent är självförsörjande. Om detta ska bli verkligt krävs att alla fyndigheter av LEMSEs kvalitet nyttjas till fullo
• HREE TILL ELMOTORER OCH TURBINER En av världens mest kvalitativa fyndigheter av tunga sällsynta jordartsmetaller (HREE): Norra Kärr vid Gränna. HREE behövs för att tillverka starka permanenta magneter vilka används till effektiva vindkraftturbiner och elmotorer till till exempel elbilar. LEMSEs första ben är alltså en nyckelkomponent i elbilsbatterier, och detta andra ben med HREE är en förutsättning för vindkraft och elbilar. Norra Kärr saknar bearbetnings- och brytningstillstånd, men då Europas ERMA jobbar för Europeisk självförsörjning inom HREE är pressen stor på Sverige att ge Norra Kärr tillstånd. Om tillstånd erhålls är verksamheten värd lika mycket som grafitverksamheten, både räknat på substans, kassaflöde och inte minst jämfört med liknande företag
• NICKEL OCH KOBOLT TILL BATTERIER Utöver grafit och HREE äger LEMSE även en gruva i Rumänien till 50% med option på upp till 90%. Gruvan tros ha stora fyndigheter av nickel och kobolt, även det nyckelkomponenter vid batteritillverkning. Gruvan är dock inte tillståndsgiven, och den rumänska tillståndsprocessen verkar minst lika segdragen som den svenska.

Med ledning av offentligt material har jag sammanställt bolagets tillgångar, potentiella kunders efterfrågan på dessa, vilka vinster försäljningen av tillgångarna resulterar i, samt vad summan av dessa vinster efter avdrag för finansieringskostnader (lån och aktieutspädning) bedöms vara värda per aktie för aktieägarna. Jag gör samtidigt en uppskattning av bolagets fördelar och konkurrenskraft, för att avgöra med vilken säkerhet eller osäkerhet vinsterna kan skapas. Jag bedömer även med ledning av tempot i ett det sannolika nyhetsflödet, om just nu är en rimligt god tajming för att köpa aktier i företaget. 

Värdet jag beräknar bygger på en värderingsmultipel efter bevisad vinstförmåga vid en viss tidpunkt om några år (oftast runt 4 år), givet att allt går friktionsfritt. För att avgöra om en investering är värd väntan tills dess, samt risken att något går fel eller fördröjs, räknar jag ut vilken årlig avkastning fram tills dess (om cirka 4 år) jag skulle få i mitt friktionsfria scenario, och jämför med graden av osäkerhet (och mitt därmed motiverade personliga avkastningskrav) i caset. Jag använder aldrig lägre avkastningskrav än 10% per år. Och i svårbedömda företag utan intäkter (s.k. pre-revenue) använder jag ofta runt 40%.

• tillgång

• efterfrågan

• vinster

• finansieringskostnader

• värde per aktie

• konkurrenskraft

• osäkerhet

• nyhetsflöde

• tajming

• årlig avkastning

• riskjusterat avkastningskrav

Vad gör LEMSE, vilka värdedrivare finns det i bolaget?

• Tillgång: LEMSE äger en grafitgruva, Woxna/Kringel, med alla nödvändiga tillstånd för drift. Nedan visas hur den under vissa förutsättningar (vidgat brytningstillstånd, behandling av tredjepartsråvara, kontrakt med batteritillverkare) kan värderas till flera tiotals kronor per aktie (LEMSE-kursen är idag 5,20 kr/aktie). Dessutom finns ytterligare potential i bolaget som kan lyfta totalvärdet till åtminstone det dubbla.
• Råvara och teknik: Grafiten i Woxna kan användas i batteritillverkning (till anoden, inte katoden där t.ex. lithium är en stor del), efter att grafiten genomgått en reningsprocess och ytterligare raffinering och behandling. Flakgrafit behandlas först till små mikrobollar vilka i sin tur ytbehandlas eller hybridiseras med t.ex. kisel i en metod som j.v.-partnern Sicona har utvecklat. Priset man kan erhålla per ton stiger då från knappt 1000 USD/ton för flakgrafit till upp till 20 000 USD/ton för aktivt anodmaterial av silikonhybrid
• Efterfrågan: Företaget Northvolt bygger för närvarande en batterifabrik i Sverige med en kapacitet på batterier på 60 GWh per år. Fabriken planeras börja producera batterier år 2024. I hela Europa planeras nu batterifabriker med totalt över 1 000 GWh/år.
• Enbart Nortvolts fabrik har ett behov av grafit på 8 gånger hela Woxna/Kringels kapacitet. Totalt motsvarar den planerade Europeiska kapaciteten ca 150 gånger Woxna/Kringels kapacitet. Europaexpansionen under 20-talet motsvarar en fördubbling av efterfrågan på batterianodgrafit.
• Idag kommer all batterigrafit i världen från Kina. Den kinesiska grafiten är pga sin reningsprocess (fluorvätesyra, resp Acheson-ugnar)omkring både smutsig och har 10 gånger så stort koldioxidavtryck som LEMSEs planerade grafitproduktion. I LEMSEs fall bygger reningen på upphettning (termisk rening).

Konkurrenskraft: Förutom mindre miljöpåverkan håller även LEMSEs grafit en högre kvalitet, vilket ger effektivare och mer långlivade batterier.

Hur mycket värde kan LEMSE skapa för aktieägarna?

• Preliminary Economic Assessment: Woxna/Kringel beräknas enligt en noggrann s.k. PEA-analys ge ett årligt rörelseresultat före avskrivningar (EBITDA) på 49 miljoner USD per år när gruvan är i full drift och används till produktion och försäljning av aktivt batterianodmaterial.. För fullt kapacitetsutnyttjande krävs bara att enbart Northvolts fabrik fyller en bråkdel av sitt behov med material från Woxna.
• LEMSE har preliminärt ingått ett joint venture med Sicona från Australien. Det innebär att det kommande finaliserade j.v:t köper hela Kringels produktion av flakgrafit, behandlar denna till en silikonhybrid och säljer till batteritillverkare för kanske 20 000 USD/ton. Kringels resultat blir då marginellt positivt, vilket kompenseras av 50% ägande av ett j.v. som eventuellt skapar intäkter på 20 000 ton x 20 000 USD/ton = 400 miljoner dollar, varav 50% kan vara EBITDA. Det motsvarar 100mUSD i EBIT för LEMSEs del.
• Med en dollarkurs på 9 blir det ett EBITDA på 900 msek per år för LEMSE. En enkel värderingstumregel* ger ett bolagsvärde på 10x EBITDA eller cirka 9 miljarder kr.
  • *mer nyanserade metoder för egen värdering lärs ut i Finanskursen.se

• För att nå dit krävs ungefär en miljard i investeringar, vilket lämnar kvar 8 mdr i värde
• Räknat på 200m aktier vid cirka full utspädning är det värt 40kr per aktie
• Det är dock inte riktigt så enkelt, för det kommer krävas en blandning av lån och aktieemissioner för att finansiera LEMSEs verksamhet. Ju större andel av finansieringen som sker med nyutgivning av aktier och till ju lägre kurs, desto lägre blir slutvärdet per aktie.
• Utöver potentialen med Woxna/Kringel har LEMSE bland annat ytterligare tre grafitfyndigheter, men som inte är i drift eller har alla tillstånd ännu, så potentialen kan vara ännu större. De tre gruvorna är tillsammans tre gånger så stora som Kringel, men i kalkylen ovan ingick även tredjepartsgrafit
• LEMSEs totala grafitverksamhet kan kanske vara värd dubbelt så mycket som enbart Kringel, men då krävs rejält utvidgade tillstånd, vilket har visat sig vara mycket svårt att få till i Sverige.
• Förutom grafitfyndigheterna äger LEMSE Norra Kärr, en av världens bästa fyndigheter av tunga sällsynta jordartsmetaller, vilka är kritiska för produktion av permanenta magneter till vindkraftturbiner och elektriska motorer. Kina dominerar idag även produktionen av sällsynta jordartsmetaller nästan totalt. Enbart Norra Kärr kan enligt en PEA-analys vara värt 7 miljarder sek eller 35 kr/aktie före annan finansiering än utnyttjande av teckningsoptioner.
• Kringel/Sicona och Norra Kärr kna alltså vara värt 75 kr per aktie tillsammans

När är bästa tajmingen att investera i LEMSE?

Är det för tidigt att investera nu? Eller varför skulle just nu vara en bra tidpunkt?

Som värdeinvesterare har jag svårt med tajming. Anledningen till att det finns “billiga” aktier är att resten av marknaden gör en annan bedömning, och det går inte att veta när tillräckligt många andra investerare ser samma sak som jag. När en aktie ser ut att ha 10-20x uppsida vill jag emellertid gärna köpa direkt, även om det är några år kvar tills bevisen på värdet kommer.

I LEMSEs fall kommer sannolikt inga väsentliga intäkter och resultat redovisas förrän 2024. Det är 2 år till dess. Samtidigt vet vi inte ens om LEMSE kommer komma i mål med sina projekt eller hur stor utspädningen blir för att finansiera alltihop.

Dessutom bör man beakta omvärlden i form av konjunktur och allmänt börsläge. Om man tror att resten av ekonomin eller marknaden står inför en svag period så är det kanske inte så bråttom att investera i ett bolag som LEMSE som inte ens har någon verksamhet förrän om flera år.

I LEMSEs fall tror emellertid jag personligen att bolaget är så mycket undervärderat, samt att nyhetsflödet kring bolaget och dess kunder och berörda myndigheter kommer ta fart väsentligt under 2022, att det redan är hög tid att köpa aktier.

Nyhetsflöde:

• 22 januari: svt-intervju
• 26 januari: Q4-rapport
• 3 februari 2022: Antiloop-intervju

Risker och utmaningar

• Stor utspädning Hur mycket pengar behövs till kommande investeringar, när och till vilken kurs?
• Fyndighetens storlek och kvalitet – jag förlitar mig i dagsläget på PEA-analyserna och på att det är en bekant till mig som är VD och jag därmed inte har någon anledning att tvivla på de officiella rapporterna är korrekta och sanningsenliga
• Anpassning av produkten till t.ex. Northvolts krav – VD säger att kvaliteten helt säkert passar Northvolt och andra batterifabrikers krav, den ska t.o.m. vara bättre än befintligt utbud från Kina normalt är
• Balans mellan utbud och efterfrågan. Vad vet vi egentligen om andra producenters kapacitet? Enligt bolaget finns bara en handfull grafitgruvor av rätt kvalitet utanför Kina, men jag har i dagsläget inte kontrollerat detta på ett oberoende sätt

Vad kan få mig att ändra bedömning.

Hur och när vet jag om jag har fel? Framför allt väsentliga förseningar (1 år), eller sjunkande marknadspriser (kanske pga oväntat stort utbud, nya gruvor). Då är caset inte vad jag trodde att det var.

Varför är LEMSE så lågt värderat i förhållande till min bedömning?

Varför gör marknaden idag en annan bedömning? Beror det på tidsfaktorn, på graden av osäkerhet att nå målen, på bedömning av själva värdedrivarna, på ledningen, eller något annat? Det kan vara frågor som att grafitbehovet är missförstått, okänt, eller oro över utspädning (“jag köper när emissionen kommer”). Framför allt tror jag att fokus på börsen har legat på större bolag, på spel och mjukvara, och att en liten “död” gruva utan intäkter då glömts bort.

I Finanskursen går jag igenom metoder för att hitta och inte minst värdera aktiebolag. Värderingar görs genom att summera framtida kassaflöden, dvs alla intäkter minus alla utgifter och justera för risk och tid. En säker krona är mer värd än en osäker krona, och en krona i handen idag är mer värd än att få kronan om ett år.

Att summera alla framtida kassaflöden och justera dem för risk och tid kallas att göra en DCF-analys, en Discounted Cash Flow analysis. Det är ett korrekt sätt att värdera företag, men det går också att komma fram till nästan vilka resultat man vill, beroende på hur man gör sina prognoser och vad man väljer för nivå på avkastningskrav med mera.

En alternativ genväg är att utgå från olika så kallade värderingsmultiplar, baserade på företagets redovisade räkenskaper (“fundamenta” som intäkter, resultat, kassaflöde, eget kapital). Man börjar med att uppskatta framtida intäkter och vinster, eller till exempel tillgångar och avkastning på dessa. Det gör man genom att utgå från de senaste redovisade räkenskaperna, och utifrån deras historiska mönster göra en hyggligt underbyggd extrapolering (“gissning”) om framtiden. Sedan multiplicerar man räkenskapsprognoserna med det antal (“multipeln”) som marknaden normalt har värderat den fundamentala variabeln för bolaget eller liknande bolag till förut (“historiskt”), dvs de senaste åren eller börsvågorna. Det kan t.ex. vara 2 gånger intäkterna (“P/S”, “EV/S”), eller 12 gånger rörelsevinsten (“EV/EBIT”) eller 17 gånger vinsten efter skatt (“P/E”), eller 20 gånger kassaflödet, eller 3x Eget Kapital (“P/B”). Jag brukar ha som tumregel att värdera bolag till “Cirka 10 gånger den rörelsevinst jag förväntar mig inom några år, givet att bolagets vinst fortfarande växer snabbare än snittet”